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Lunes 18 de Junio de 2007

Las empresas españolas resisten las subidas de tipos de interés

La teoría dice que si los tipos de interés suben, la valoración de las empresas baja. Pero los expertos creen que conviene matizar. En apenas año y medio, los tipos de interés oficiales de los países del euro han pasado del 2,25% al 4%, y podrían acabar el año en el 4,5%, según muchos expertos. Aunque el punto de partida es el nivel históricamente bajo del precio del dinero, la magnitud de la subida es significativa y conduce a los inversores a preguntarse acerca de los efectos del repunte de los tipos en las empresas que cotizan en bolsa. Además del posible impacto en los márgenes (se puede esperar una reducción del consumo), y en consecuencia, en sus valoraciones, hay que tener en cuenta que muchas compañías se han endeudado fuertemente en los últimos años para hacer frente a sus ambiciosos planes de crecimiento. En suma, ¿van a perder impulso las empresas en el mercado como consecuencia del encarecimiento monetario?, ¿cuáles y cuanto? La teoría dice que si los tipos de interés suben, la valoración de las empresas baja. Esto encajaría con la evolución de la bolsa durante la semana pasada cuando Ben Bernanke, presidente de la Fed, alejó las expectativas de un próximo recorte de tipos en EEUU, el BCE los subió al 4%, iniciando un movimiento acelerado de repunte de la rentabilidad de los bonos (el activo a 10 años se sitúa ya en el 4,6%) y el Ibex cayó un 4,6%. Una primera explicación a esta sucesión de acontecimientos tiene que ver con los flujos de inversión. “La renta fija, que no tiene riesgo, empieza a ser alternativa de inversión cuando el rendimiento llega al 4,5%. ¿Cómo se le pide más a la inversión con riesgo, es decir a la bolsa? Pues bajando el precio”, comenta Rafael Romero, director de inversiones de Unicorp Patrimonio (Grupo Unicaja). Sin embargo, conviene matizar. Los tipos de interés han subido pero durante este tiempo los beneficios de las empresas han registrado fuertes incrementos, como señala Prem Thapar, director de inversiones de BNP Paribas Asset Management. “La rentabilidad del bono a 10 años está entre el 4,5% y el 4,6%, es decir que el mercado no está descontando un escenario muy inflacionista, sino tipos ligeramente más altos. Pero es que los analistas ya estaban haciendo los descuentos de flujos de caja considerando el rendimiento de las obligaciones en torno al 4,2%-4,5%. Es decir, no hay cambios en valoración”, añade Thapar. Manuel Romera Robles, director técnico del sector financiero del Instituto de Empresa, no ve el panorama tan despejado: “Hay quien piensa que los tipos van a subir al 5%-5,5%, Si fuera así, está claro que a las familias les va a afectar, y a las empresas también, a través de una reducción de márgenes. ¿Y qué va a pasar si se reduce la liquidez, acostumbrados a una casi total?”. El dinero tan barato ha sido un factor determinante en el gran dinamismo corporativo que ha actuado, junto con el crecimiento de los beneficios empresariales, como catalizador de las bolsas en los últimos años. Con los tipos al alza, ¿se podría paralizar la frenética actividad corporativa? Quizás puede desacelerarse un poco, pero las operaciones siguen siendo interesantes financieramente: no hay razones para encender las alarmas, según Miguel Ángel García, director de inversiones de Deutsche Bank. Afectados En todo caso, los analistas reconocen que hay sectores, a priori, más sensibles que otros a la evolución de los tipos de interés. En el lado positivo: el sector financiero. En el negativo: autopistas, inmobiliarias, constructoras y eléctricas. Es decir, las peor paradas serían las empresas más endeudadas y las que tienen un menor componente de crecimiento, “cuya valoración es más parecida a la del bono”, en palabras de Thapar. Pero, especialmente en el caso de las compañías que tiene suscrito un volumen importante de créditos, la perspectiva es bastante teórica. Habría que analizar caso a caso cuál es la situación de cada empresa porque, por ejemplo, “una parte de la deuda se sitúa a medias de lo que es realmente deuda y los recursos propios”, según apunta Romera Robles, y porque, además, depende de cómo se hayan ido cubriendo ante la subida de los tipos. Lo cierto es que el endurecimiento monetario no ha pillado a las empresas por sorpresa. Las compañías pueden aminorar el riesgo de las subidas del precio del dinero financiando parte de la deuda a corto plazo y otra parte a largo, o bien repartiendo sus compromisos financieros entre euros y dólares. Pero la estrategia más comúnmente utilizada es la de trasladar a tipo fijo buena parte de la deuda suscrita a tipo variable. Es lo que han hecho durante los últimos años la mayoría de las grandes compañías de la bolsa, como Telefónica, las eléctricas o los principales grupos constructores. Algunas se han endeudado directamente a tipo fijo, como es el caso de Ferrovial, que tiene así el 90% de su deuda, según Thapar. “Hemos vivido una etapa reciente de tipos en que la lógica era endeudarse a largo plazo y a tipo fijo. El bono a diez años estuvo bastante tiempo al 3%”, señala García. La estrategia de utilizar coberturas de tipos de interés está bien valorada por los expertos. Las empresas se quitan líos. Cubren su riesgo financiero y se dedican a lo que tienen que hacer: a vender, sostienen. En estas circunstancias, el alto endeudamiento (que no es malo por definición, según los analistas) no tiene por qué pasar factura a las empresas ante el nuevo escenario monetario. Pero la primera reacción de los inversores es penalizadora y, así, las acciones de Colonial se dejan un 9,42% en las últimas dos semanas; Cintra, un 8,44%; Unión Fenosa, un 7,47%; Sacyr Vallehermoso, un 6,5%; y Red Eléctrica, un 5,69%. Además de escudriñar las empresas con elevado nivel de deuda, la lupa de los inversores empieza a estar puesta en las compañías cuyo gancho bursátil reside fundamentalmente en su rentabilidad por dividendo, que son generalmente las que tienen flujos de caja más predecibles y que suelen encuadrarse en sectores maduros por lo que no hacen inversiones, según explica García. En época de tipos de interés muy bajos, eran muchos los valores que con sólo con el pago del dividendo resultaban más rentables para los inversores que los activos sin riesgo. Con el cupón del bono a diez años al 4,67%, el panorama cambia sustancialmente. Actualmente, sólo dos compañías del mercado español, Telecinco y Antenta 3, ofrecen una rentabilidad por dividendo superior a las los bonos a diez años. “Cuando el principal atractivo es el dividendo, hay presión sobre las acciones. Deberían tener una caída en precio para compensar la subida de las rentabilidades de los bonos, que les hacen competencia”, dice Romero. La cara Con todo, también hay compañías a las que les va bien con este escenario, “porque los tipos están subiendo debido a que la economía crece”, añade Romero. Este experto cita a empresas cíclicas e industriales, como Técnicas Reunidas, Tubos Reunidos y Acerinox. Thapar subraya que “para el conjunto del Ibex, salvo constructoras e inmobiliarias, las valoraciones se están revisando al alza. Si se esperan crecimientos del 10% en beneficios y ya estamos casi en julio, por lo que no puede haber muchas sorpresas, y el índice sube el 6%, queda todavía el resto. Con lo cual, cualquier corrección supone una oportunidad clara de compra”. (Expansión 18/06/2007)
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